[마켓칼럼] 팩터 투자(Factor Investing)의 꽃, 모멘텀

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이상훈 삼성증권 채널솔루션전략팀 수석오늘은 ‘팩터(Factors)’에 대해 이야기해 보고자 합니다. 주식의 수익률과 변동성을 해석할 수 있는 중요한 특성들을 팩터라 부릅니다. 그리고 팩터 기반 투자(Factor Investing)는 장기적으로 시장 대비 초과 성과를 낼 수 있는 팩터에 자산을 배분하여 알파를 창출하는 운용 방식입니다.

대표적인 다섯 가지 팩터는 (1) 과거 시점 대비 성과가 우수한 주식에 투자하는 모멘텀(Momentum) (2) 변동성이 낮은 주식에 투자하는 저변동성(Low-Volatility 혹은 Minimum-Volatility) (3) 재무 건전성이 우량한 종목에 투자하는 퀄리티(Quality) (4) 중·소형주에 투자하는 사이즈(Size) (5) 저평가된 주식에 투자하는 가치(Value) 팩터입니다.

오늘은 이 중 대표적으로 익숙한 팩터 중 하나인 모멘텀에 대해 간략히 다뤄보겠습니다. 모멘텀 투자의 기본원리는 다음과 같이 아주 단순합니다. 과거에 오르고 있었던 자산은 그 추세를 유지하는 경향이 있습니다.

이러한 추세 유지의 경향은 1993년에 발표된 Jegadeesh & Titman의 논문 “이익 종목을 매수하고 손실 종목을 매도: 주식시장 효율성에 대한 영향 (Return to buying winners and selling losers: Implications for stock market efficiency)”에서 학문적으로 입증됩니다. 이 논문에서는 최근 3~12개월 동안 수익률이 높은 주식이 하락하거나 덜 오른 주식보다 성과가 월등히 좋다고 주장합니다. 이후 모멘텀의 효과는 외환, 원자재, 채권 등 다양한 자산군으로 확대되어 실증 논문과 행태론의 형태로 연구되어 왔습니다.

모멘텀 투자전략은 크게 세 가지로 분류됩니다. 절대적인 가격 기준으로 가격이 상승 추세일 때 사고 하락 추세일 때 파는 전략이 절대 모멘텀 또는 추세 추종(Trend following) 전략입니다. 이 전략은 주가 하락 시에 투자 비중을 줄이기 때문에 최대손실폭(MDD)이 제한된다는 장점이 있습니다.

상대 모멘텀 전략은 시장의 추세와는 상관없이 투자 비중을 일정하게 유지하되 상대적으로 더 많이 오른 종목을 사고, 하락하거나 덜 오른 종목을 파는 전략입니다. 횡단면(Cross-sectional) 모멘텀이라고도 부릅니다. 마지막으로 절대 모멘텀과 상대 모멘텀을 결합한 듀얼 모멘텀(Dual momentum) 전략은 주가 상승 시에는 상대적으로 더 많이 오른 종목들을 사고, 주가 하락 시에는 투자 비중을 줄입니다. 두 전략의 장점을 살려 상승장에서 상대 수익률을 높이면서도 하락장에서 최대손실폭을 제한하기 위해 만들어진 전략입니다.

최근에는 모멘텀 전략을 단독으로 적용하기 보다는 2~3가지 전략들을 결합해 효과를 높이려는 시도가 눈에 띕니다. 대표적으로는 글로벌 헤지펀드 AQR의 공동설립자 애스니스(Asness)가 애정하는 가치&모멘텀 전략이 있습니다. 상대적으로 싼 종목을 매수하는 가치(Value) 전략은 특성상 모멘텀 전략과 상관관계가 매우 낮기 때문에 두 전략을 결합했을 때 상호보완효과가 있어 많이 사용됩니다.

사실 모멘텀 투자전략은 싼 가격에 사서 비싸게 팔고 싶은 투자자의 본능과 상충합니다. 현재 자산이 충분히 많이 올라와 있는 상황에서 더 비싼 가격에 매수하고, 하락한 자산을 매도하여 손실을 확정 짓기 때문에 심리적으로 실행하기 어려운 특성들을 내재하고 있습니다. 그렇다면 이러한 심리적 특성을 거슬러 모멘텀 투자전략으로 쉽게 투자하는 방법은 무엇일까요? MSCI 등 여러 사업자가 선진, 신흥시장 같은 시장별, 헬스케어, IT 같은 산업별로 다양한 모멘텀 지수를 제공합니다. 이 지수를 추종하는 스마트 베타(Smart beta) ETF들에 간접적으로 투자하는 것이 가장 쉬운 방법일 것 같습니다.

모멘텀 전략은 시장의 크고 작은 급락과 V자 반등이 반복되는 구간에서 가장 부진합니다. 주가 하락 시 상대적으로 덜 떨어진 경기방어주 비중을 늘리면, 이후 경기민감주의 주도로 주가가 반등 시 시장을 쫓아가지 못합니다. 하지만 지금과 미국 시장과 같이 상승 모멘텀이 오래 지속되면 시장을 크게 아웃퍼폼할 좋은 기회를 제공합니다.