Investing.com - 제프리스는 금요일자 보고서에서 펄프 가격의 장기적 약세와 단기 촉매제 부재를 이유로 Ence Energía y Celulosa SA의 투자 등급을 "매수"에서 "홀드"로 하향 조정하고, 목표가를 기존 €3.70에서 10% 낮춘 €3.35로 인하했습니다.

이번 하향 조정은 펄프 시장의 부진한 성과, 회복 일정 지연, 그리고 유로화 대비 미국 달러 약세와 같은 환율 요인에 따른 것입니다.

제프리스는 이전에 펄프 가격 상승과 재생에너지 부문의 성장 기대를 바탕으로 2024년 11월 엔세의 등급을 상향한 바 있습니다. 그러나 이러한 가정들은 이후 수정되었습니다.

제프리스는 현재 2025년 EBITDA를 €131백만으로 전망하며, 이는 이전 예상치인 €175백만에서 25% 감소한 수치이자 FactSet 컨센서스인 €159백만보다 18% 낮은 수준입니다.

2026년 EBITDA 전망치는 28% 하향된 €166백만으로, 이는 컨센서스보다 13% 낮습니다. 제프리스는 펄프 가격이 $50/톤 변동할 때마다 2026년 그룹 EBITDA에 약 €40백만, 즉 약 25%의 영향을 미친다고 언급했습니다.

2025년 초 잠시 반등했던 펄프 가격은 4월부터 글로벌 수요 약화, 무역 불확실성, EU 상장 펄프 주식에 대한 투자자 심리 악화로 인해 하락세로 전환되었습니다.

제프리스는 EU 활엽수 펄프 가격이 2025년 3분기에 톤당 $570에 바닥을 찍을 것으로 예상하며, 이는 중국의 $500/톤과 비교됩니다.

계절적으로 약세를 보이는 3분기에는 회복이 예상되지 않지만, 4분기부터 2026년까지는 완만한 반등이 전망됩니다.

엔세의 펄프 부문 가치는 6.2배의 낮아진 EV/EBITDA 배수와 수정된 중기 EBITDA 가정인 €150-160백만을 기반으로 주당 €2.85 이상에서 €2.55로 하향 조정되었습니다.

에너지 부문 가치는 9.5배 배수를 적용해 주당 €0.85에서 €0.80으로 소폭 인하되었습니다.

새로운 부분별 가치 평가에는 바이오메탄이나 산업용 난방 분야의 성장 프로젝트에서 발생할 수 있는 상승 여력은 포함되지 않았습니다.

그룹 매출은 2025년에 9% 감소한 €794백만으로 예상되며, 펄프 매출은 €594백만으로 하락할 것으로 전망됩니다. 그룹 EBITDA 마진은 2025년에 2024년의 19%에서 하락한 17%로 예상됩니다.

펄프 EBITDA 마진은 15%로 안정적으로 유지될 것으로 전망됩니다. 2025년 잉여현금흐름은 €11.5백만의 적자가 예상됩니다.

결과적으로 순부채는 €403.9백만으로 증가하여 그룹의 순부채/EBITDA 비율이 3.1배에 이를 것으로 예상됩니다.

제프리스는 엔세의 재생에너지 분야에서의 장기적 잠재력(EBITDA >€130백만 목표)을 인정하면서도, 실행 리스크로 인해 현재 밸류에이션에는 상승 여력이 반영되지 않았다고 주장합니다.

펄프 가격이 역사적 평균 이하로 유지되고 단기적 회복이 보이지 않음에도 불구하고, 주가는 일정 범위 내에서 움직일 것으로 예상됩니다.

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